Deux nouvelles, deux camps opposés

En juin, deux informations ont retenu mon attention. D'un côté, Vitalik Buterin a annoncé quitter X pour rejoindre Farcaster, une plateforme sociale décentralisée. Cette nouvelle a fait à peine quelques vagues. De l'autre, Tumly, le patron de Bitman, continuait d'acheter de l'ETH alors que le prix venait de casser sous les 1 700 dollars. Là, presque personne n'en a parlé.

Pour situer les personnages : Michael Saylor dirige Strategy, anciennement MicroStrategy, la société cotée qui détient le plus de bitcoins au monde. Tumly dirige Bitman, la société cotée qui détient le plus d'ETH au monde. L'un est un maximaliste du bitcoin, l'autre mise tout sur Ethereum. Ces deux figures incarnent deux croyances bien distinctes du marché.

Une même mécanique, deux moteurs différents

Sur le papier, Strategy et Bitman suivent le même playbook : émettre des actions, lever des dollars, acheter de la crypto, voir le cours monter, puis recommencer. C'est un mouvement de levier permanent, un peu comme monter un escalier en poussant sur sa propre jambe. Mais le carburant n'est pas identique.

Saylor achète du bitcoin, un actif sans rendement. La seule issue, c'est la hausse du prix du BTC. Tumly, lui, mise sur l'ETH et profite d'un avantage supplémentaire : le staking. Bitman a placé plus de 80 % de ses ETH en staking, ce qui génère environ 200 millions de dollars de revenus natifs par an. C'est un flux réel, indépendant des humeurs du marché.

Saylor a aussi ajouté une couche avec l'action privilégiée STRK, dont le prix reste proche de 100 dollars et qui verse un dividende fixe d'environ 11,5 %. Cela attire les investisseurs qui veulent du rendement sans subir toute la volatilité. Bitman tente d'imiter ce modèle, mais les résultats sont très différents.

Pourquoi Bitman encaisse une telle pression

L'action Bitman est passée d'un sommet proche de 160 dollars à environ 16 dollars. La décote est profonde, et le marché se pose ouvertement des questions sur la stratégie. Pourtant, Bitman n'a pas jeté l'éponge : en 2026, la société continue d'accumuler des ETH, vise toujours environ 5 % de l'offre totale, poursuit ses financements en actions privilégiées, et Tumly reste publiquement haussier.

Le problème ne vient pas seulement de la mécanique financière. Il vient d'Ethereum lui-même. Cette machine a plusieurs pièces qui donnent des signes de fatigue, et il faut les nommer.

Les trois pièces défaillantes d'Ethereum

Voici les trois tensions que j'observe aujourd'hui sur Ethereum :

  • La déflation est en panne. Le récit de l'ultrasound money reposait sur l'idée que l'offre d'ETH diminuerait avec le temps. Mais depuis la mise à niveau de 2024, l'activité s'est déplacée vers les couches 2, le burn a fortement diminué et l'émission dépasse désormais la destruction. Au premier trimestre 2026, l'offre totale d'ETH est repartie à la hausse.
  • Les couches 2 cannibalisent la couche 1. Ethereum est une autoroute, et les L2 sont des voies rapides construites à côté. Tout le monde les emprunte parce qu'elles sont moins chères, mais elles reversent presque rien à la route principale. La L1 continue de sécuriser le réseau, mais ses revenus fondent.
  • La fondation traverse une crise interne. En 2026, une nouvelle charte a été annoncée, puis plusieurs départs ont suivi : plus de neuf chercheurs ou cadres ont quitté le navire en quelques mois. Le fondateur de Farcaster a publiquement déclaré qu'il fallait une organisation de combat, ce que la fondation n'a jamais été et ne sera jamais. On peut ne pas partager ce ton, mais cela révèle des frictions réelles.

Le dilemme de Tumly

Que peut faire Tumly ? S'arrêter d'acheter est impossible : cela reviendrait à tuer sa propre thèse haussière, l'action plongerait encore et la fenêtre de financement se fermerait. Continuer, c'est accepter de payer un prix élevé.

Deux options s'offrent à lui. La première : émettre des actions ordinaires. Mais avec un cours aussi bas, cela revient à vendre l'entreprise à la découpe et à diluer massivement les actionnaires existants. C'est une spirale de mort. La seconde : émettre des actions privilégiées. En juin 2026, Bitman a levé environ 300 millions de dollars via une émission à 9,5 %, puis a réinvesti la somme en ETH. Cela imite le modèle STRK de Strategy, mais cela ajoute une contrainte : verser un rendement fixe en dollars, pas en ETH. Si l'ETH monte, la charge est légère. Si l'ETH baisse, la valeur des garanties diminue et le fardeau devient plus lourd.

Les deux choix ont un coût, mais ne pas choisir n'est pas une option. La machine a besoin de carburant en continu.

Ce que j'en retiens pour nous

Je me suis souvent demandé si mes positions allaient m'empêcher de dormir. J'ai fini par me fixer une règle simple : je ne prends jamais une position qui me tient éveillé la nuit. Si je dors bien, je garde. Si je ne dors pas, c'est que la position dépasse ce que je peux supporter, indépendamment de la conviction.

Aujourd'hui, s'exposer à Ethereum peut se faire directement : acheter un ETF spot ETH, propre et transparent, ou acheter de l'ETH et le staker soi-même. Acheter l'action Bitman, c'est un pari à levier sur l'ETH, avec des couches de risque supplémentaires : le sentiment de marché, la dilution, les obligations fixes.

MicroStrategy a démarré à une époque où aucun ETF bitcoin n'existait. C'était un avantage de premier arrivé considérable. Bitman, lui, évolue dans un monde où l'ETF ETH existe déjà. Le modèle peut fonctionner, mais il comporte plus de frictions et de coûts que la détention directe.

Le staking reste un filet de sécurité réel, un amortisseur sans être une solution. Seul un rebond durable du prix de l'ETH peut réellement soulager Bitman.

Conclusion : le protocole peut attendre, la fenêtre de financement non

Je reste optimiste sur Ethereum à long terme. Ce protocole a déjà survécu à de nombreuses corrections de plus de 50 % et s'est toujours relevé. J'aime être du côté du temps long.

Mais une société cotée qui se finance en continu ne vit pas sur la même horloge qu'un protocole. Un protocole peut attendre ; une fenêtre de financement, non. Tumly a eu raison de miser sur le staking et de construire une machine avec un flux réel. Il a sans doute sous-estimé la violence du cycle lorsque la maison Ethereum se met à fuir.

La vraie question de cette vidéo n'est pas de savoir si l'ETH mérite d'être acheté. C'est de savoir si une entreprise cotée peut raisonnablement miser sa survie sur l'ETH. À vous de juger, et de faire vos propres recherches.